El dólar y los mercados entre el 2015 y el corto plazo

En los últimos días apareció una nueva brecha cambiaria, pero esta vez, el Gobierno no está involucrado. La brecha entre el dólar paralelo y el dólar del mercado financiero es producto de un marcado posicionamiento de diferentes actores frente a las perspectivas de la economía Argentina.

Algo así como la conocida metáfora del vaso medio lleno y del vaso medio vacío.

Mientras algunos grandes inversores internacionales han decidido comenzar a apostar algo a la Argentina post-2015, los pequeños ahorristas argentinos intentar defender sus ahorros frente al debilitamiento de la moneda local y la escasez de divisas. Este hecho generó movimientos contradictorios en el mercado cambiario, lo que produjo que la brecha entre el dólar implícito del mercado y el dólar paralelo llegara a ser del 10% en los últimos días.

Lo que está sucediendo en el mercado cambiario en estos días es una particularidad. El tipo de cambio implícito en las operaciones financieras se ha mantenido relativamente estable.

Esto se debe a un alza en la demanda internacional de activos financieros argentinos que hizo subir el precio de las acciones y de los bonos tanto en dólares como pesos. Siendo que las valuaciones de estos activos subieron de forma similar en el exterior y en el mercado local no se observaron cambios importantes en el tipo de cambio implícito.

Este proceso comenzó a producirse particularmente a partir de agosto. En efecto, entre enero y agosto la suba del MERVAL medido en dólares fue prácticamente nula mientras que entre agosto y octubre fue del 42%.  Naturalmente, las PASO (Primarias Abiertas, Simultáneas y Obligatorias) jugaron un papel fundamental en este recorrido alcista ya que dispararon el cambio en las expectativas que existían sobre el futuro de la Argentina.

La suba de las acciones también fue acompañada por el alza en los títulos públicos. En este caso el proceso se vio reforzado por las negociaciones entre los holdouts y los acreedores internacionales y la negociación con el CIADI que ayudó a que los bonos subieran aún más y que le riesgo país cayera por debajo de los 900 puntos. Algo similar pasó con las acciones de las empresas energéticas. De darse un aumento de tarifas como se especula en el mercado, podría mejorar el flujo de caja de estas compañías, aún, si dicho aumento sólo va a reducir subsidios, ya que se disminuiría la generación de deuda por parte de Cammesa, más allá del cambio favorable de expectativas que podría producirse sobre estas compañías de conocerse un proceso de ajuste tarifario.

Más allá de este optimismo, no hay que dejar de tener en cuenta un punto clave de todo este proceso: el precio relativo de los activos argentinos. En efecto, los activos locales están hoy muy baratos en relación al resto de latinoamérica. De acuerdo a mergermarkets.com las empresas argentinas tienen una valoración promedio en operaciones de fusiones y adquisiciones del orden de 5 veces EBITDA (Ganancias antes de impuestos, intereses, depreciaciones y amortizaciones, por su sigla en inglés) cuando en el resto de los países de la región el promedio se acerca a 10 veces EBITDA. Lo mismo sucede con los bonos públicos, cuyo rendimiento estuvo durante este año unos 10-12 puntos básicos (pbs) por encima del bono del tesoro americano comparable, cuando la rentabilidad promedio de los bonos latinoamericanos está en el orden de 200 puntos (rendimiento más bajo, precio más alto).

Con precios tan bajos y un mercado tan chico, las pequeñas inversiones de algunos inversores internacionales se hicieron notar. Está claro que no se trata de apuestas fuertes, sino simplemente de un posicionamiento a futuro de actores internacionales, en el que se apuesta poco, con alto riesgo, pero con el objetivo de tener una fuerte rentabilidad. La idea general en esta apuesta es que al cerrarse la posibilidad de re-reelección para la Presidente tras las PASO, en el 2015 habrá un nuevo Gobierno que deberá tener una política más pro-mercado.

Pero está claro que de aquí al 2015 hay un largo trecho. En el medio, la economía deberá enfrentar una serie de desafíos bastante importantes. Para los inversores internacionales que están apostando a la Argentina, esas dificultades ya estaban descontadas y es por eso que en general tenían poca exposición a nuestro país y que tampoco esperan que el valor de los activos locales se iguale al del resto de la región, pero que tras el cambio de escenario post-2015 aparece una necesidad de “re-valuarlos”.

Por el contrario el dólar paralelo está reflejando otra realidad completamente diferente. En primer lugar, aquellos que operan en este mercado son inversores locales, muchos de ellos empleados, pequeños ahorristas o turistas y también otros ahorristas o inversores más grandes. Pero, en general, se trata de actores locales que tienen una fuerte exposición en Argentina, ya sea porque tienen su empleo, su casa, su ahorro o su empresa aquí. Estos no están pensando en el 2015, sino que están mirando la debilidad del mercado cambiario, la inflación, las tasas de interés de los plazos fijos, las cuotas de su tarjeta de crédito, las vacaciones, etc. e intentan mantener el valor real de su ahorro.

Estos actores ven que existe una fuerte debilidad cambiaria, que las reservas han caído cerca de US$9.000 millones con cepo cambiario incluido, que las exportaciones están creciendo poco, que a las economías regionales se les hace muy difícil vender al exterior y las importaciones tienden a subir por las necesidades energéticas y la apreciación cambiaria. En este contexto de escasez de divisas e inflación la demanda por el dólar tiende a subir. En especial si se tiene en cuenta que en una situación similar como fueron las elecciones del 2011, el Gobierno termino estableciendo el cepo cambiario.

Estas diferencias entre el dólar paralelo y el dólar implícito en operaciones financieras, tarde o temprano va a ir cerrándose. En primer lugar porque existe cierto arbitraje (comprar dólar implícito y vender paralelo) muy imperfecto entre ambos mercados que irá cerrando la brecha. En segundo lugar porque realmente no existe una diferencia fundamental en las visiones de los inversores de ambos mercados, sino más bien una diferencia de oportunidad.